煤炭开采：供给边际约束需求开始拉动春季行情可期

  国内政策积极，下游需求或有提升。2024年9月、12月政治局会议开启经济支持新篇章，1月10日国新办发布会再次强调宽松积极的财政政策。

  煤焦钢：供给约束驱动利润恢复，需求预期助推估值上行。需求侧，随着“两重”、“两新”等政策组合拳有效落地，地产端筑底企稳，基建投资增速加快，实物工作量有望加快形成。设备更新和以旧换新叠加中美宽松周期共振，汽车、家电等用钢需求有望继续增长。供给侧，前期供需宽松下，钢铁行业利润出现恶化。2024年国家、地方出台一系列产量调控政策，10-11月行业盈利已出现边际改善。2025年控产预期逐渐增强，落后产能有望加速出清，钢铁供需格局或将迎来重塑。双焦方面，在供给稳健释放后，需求预期的改善将成为助推板块估值上行的主要的因素。当前焦煤长协与现货价格会出现明显倒挂，预计25Q1焦煤长协价格下降幅度有限。中长期看，低资本开支下，结合2024年国资委全面推开国有企业市值管理、证监会推动上市公司高质量分红、央行引导银行向上市公司和主要股东提供贷款支持回购和增持股票，煤炭股红利价值有望进一步凸显。

  铜价恢复涨势：需求预期回升，通胀交易再启。2025年1月13日，百川盈孚电解铜市场参考价（全国）为75690元/吨，较上一个工作日上调210元/吨，涨幅0.28%；较上月同期上调1030元/吨，涨幅1.38%。中国12月发布的PP和CPI数据均好于预期，进一步印证了我们国家的经济复苏的稳健态势，从而提振了市场情绪。同时，近期中国发改委宣布将扩大设备更新和消费补贴的覆盖范围，提振业者心态。美国劳工统计局报告显示，去年12月非农就业人数增加25.6万人，大超预期，失业率降至4.1%，数据超过预期，公布后交易者预计美联储只会在2025年进行一次降息，市场焦点再次转向通胀。内外盘有色板块整体上行。

  电解铝：产能天花板影响正式展开。需求侧，2025年电解铝需求或将有所提升。

  地产端，截至2024年11月，中国房屋竣工面积累计同比增速约为-26.20%，2025年在低基数的影响下，电解铝地产需求或将有所好转；新能源汽车方面，截至2024年12月，我们国家新能源乘用车零售销量当月同比增速为37.50%，尽管增速有所下滑但仍旧保持较高增长。供给侧，2025年电解铝供给天花板效应将正式显现，截至2024年12月，我国电解铝总产能约为4,510.20万吨，据惠誉测算，国内电解铝天花板产能约为4500万吨左右，目前已进入天花板水平；在2025年新增的电解铝产能中，仅扎哈卓尔产能为实际新增，其他均为置换产能，且扎哈卓尔产能预计投产时间为2025年12月，2025年不贡献增量。

  投资建议：铜推荐：紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、金诚信、西部矿业，关注云南铜业。铝推荐：云铝股份、神火股份、中国宏桥、天山铝业、南山铝业，关注中国铝业、焦作万方。焦炭推荐：中国旭阳集团，建议关注陕西黑猫、美锦能源、开滦股份；焦煤推荐：潞安环能、平煤股份、淮北矿业；建议关注盘江股份、山西焦煤、兰花科创。

  风险提示：国内经济复苏进度没有到达预期；基建投资没有到达预期；焦炭去产能力度不及预期

  证券之星估值分析提示焦作万方盈利能力良好，未来营收成长性一般。综合基本面各维度看，股价合理。更多

  证券之星估值分析提示铜陵有色盈利能力平平，未来营收成长性较差。综合基本面各维度看，股价合理。更多

  证券之星估值分析提示美锦能源盈利能力良好，未来营收成长性良好。综合基本面各维度看，股价合理。更多

  证券之星估值分析提示云铝股份盈利能力良好，未来营收成长性较差。综合基本面各维度看，股价合理。更多

  证券之星估值分析提示云南铜业盈利能力良好，未来营收成长性较差。综合基本面各维度看，股价合理。更多

  证券之星估值分析提示神火股份盈利能力优秀，未来营收成长性一般。综合基本面各维度看，股价偏低。更多

  证券之星估值分析提示山西焦煤盈利能力良好，未来营收成长性良好。综合基本面各维度看，股价偏低。更多

  证券之星估值分析提示天山铝业盈利能力良好，未来营收成长性一般。综合基本面各维度看，股价合理。更多

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